천보는 2차전지 전해질 제조 기업! 증설과 감가상각이 변수

엄청난 변동성 장세에도 불구하고 2차전지는 선전

2차전지 리튬 관련 종목을 비롯한 많은 종목이 자기 자리를 찾아간다.

이상하게도 떨어졌던 지난 금요일 미국장의 여파로 아침 코스피 코스닥은 하락 출발했다.

미국 기대인플레이션이 높게 나왔다는 외신으로 더 긴장감을 더했다.

게다가 지난 주말 카카오톡 카카오페이 카카오뱅크의 장애 발생으로 대한민국 전체가 불편을 겪었다.

지난 주말에는 택시가 도로 위에 많이 보였다. 

요즘 택시 타기 위해 거리에서 잡는 사람이 없음에도 거리에서 많은 이들이 택시를 잡아야 했다. 

카카오모빌리티도 먹통이었기 때문이다.

카카오 외에도 네이버 쇼핑도 멈췄다.

검색만 되고 구매는 되지 않았다.

이런 엄청난 장애에도 불구하고 오늘 장은 올랐다.

특히 2차전지 종목이 올랐다. 소재 쪽에서 순환매가 이뤄지고 있다.

천보라는 종목이 있다.

이 종목은 전해질을 공급하는 업을 가지고 있다.

나름 많은 양이 사용되지만, 단가는 그리 높지 않아 양극재나 음극재 회사들보다는 덜 오르는 단점이 있으나, 양떼기 산업이 원래 더 확장 가능성은 더 높다. 캐파가 클수록 다른 기업이 들어오지 못하도록 하는 장벽을 쉽게 만들 수 있기 때문이다.

 

 

천보의 위치

주요 2차전지 소재 기업

1. 양극재 : 에코프로비엠, 엘앤에프
2. 음극재 : 대주전자재료, 이녹스첨단소재
3. 전해질 : 천보

 

천보에 대한 증권사 리포트 3분기 영업이익 보다 낮을 것으로 예상된다

3분기 추정 실적은 매출액 808억원(+22% QoQ, +9% YoY), 영업이익 139억원(+15% QoQ, +16% YoY)이다. 영업이익이 컨센서스와 한투 추정치를 13% 하회할 것이다. 2차전지 소재 원가율이 소폭 상승하고, LCD 공정용 소재 매출이 급감하기 때문이다. 2차전지 소재 매출액은 전분기대비 70% 증가한 627억원으로 예상되는데 지난 2분기 중국 고객사 중심의 수요 둔화에서 벗어나 3분기초부터 회복세가 나타났기 때문이다. 전자재료는 LCD 패널 업체들의 가동률이 2분기말부터 하락하면서 식각액 첨가제 구매가 크게 줄었다. 전자재료 매출액은 전분기대비 37% 감소할 것이다. 전사 추정 영업이익률은 전분기대비 1%p 하락한 17.3%다.

• 중국 고객이 매우 큰 비중을 차지하는데, 지속적으로 제로 코로나 정책을 펴고 있어서 대응이 불가능하다.
• 중요한 것은 이 중국이라는 나라는 전해액도 자신들이 직접 만들려고 할 것이라는 점이다. 중국은 자국 산업을 키우기 위해서 타국의 물건보다 비싸게 만든다고 보고만 받으면, 타국 제품 보다 저렴하게 판매하도록 명령을 내리고 기업이 쓰러질 것 같으면, 엄청난 보조금을 준다. 중국에서 한국 소재 산업이 크기 어려운 이유다. 게다가 이 천보의 기술은 엄청난 기술이라기 보다는 발빠른 증설로 다른 회사가 전해액을 만들지 못하게 하는 전략이기 때문에 더 높은 가격에 주식을 거래할 이유가 사실은 없다.
• 그러나 화학 제품은 좋은 기술 만큼 좋은 생산 기술이 중요하다. 천보는 생산기술 수준이 높다. 화학 소재는 주로 수백톤씩 생산해야 하는 경우가 많다. 한번에 100톤을 생산한다고 가정하자. 이때 0.1% 생산 수율이 높고 낮음에 따라 매출액은 엄청난 차이가 발생하게 된다. 천보는 이 생산 기술력이 높다. 그래서 높은 가격에 거래되기는 어려우나 꾸준히 자기 자리를 잡아나갈 가능성은 있다. 과연 고PER 상태에서 저PER상태로 변화할 가능성이 아직은 적다. 하지만, 미래 성장 가능성에 대해 부인하긴 어렵다.

 

증설의 결과물

내년 영업이익 추정치는 956억원으로 기존 추정 대비 8% 하향한다. 셀업체들을 중심으로 천보가 생산하는 리튬염과 첨가제에 대한 요구량이 늘어 목표 생산능력을 기존 계획보다 높였고, 신규 첨가제 및 2차전지 소재로 제품을 다양화하면서 R&D 비용도 증가할 것으로 예상되기 때문이다. 하지만 이는 제품 수 증가와 원가경쟁력 강화를 위한 비용이 증가하는 것이어서 주가에 부정적이지 않을 것이다. 당장 올해말부터는 중국에서 수요가 빠르게 증가해 온 LiPO2F2(P 전해질)을 신공장에서 생산하면 원가가 낮아지고 동시에 명목 생산량이 50% 늘어난다. 생산능력 계획을 기존 대비 20% 이상 늘린 첨가제(VC, FEC) 신규 공장은 내년 1분기중 완공되고, 원가를 30~50%까지 낮출 수 있는 LiFSI(F 전해질) 신규 공장도 내년 하반기에 가동할 계획이다. 물론 원가가 낮아진 만큼 제품 가격도 spot 가격 대비 싸게 판매한다면 매출액 추정치가 낮아질 수 있겠지만 점유율 상승과 원가 상승을 최소화해 이익률은 장기적으로 상승할 것이다. 또한 회사는 전분기 실적 발표 자료에서 다양한 첨가제의 생산능력을 확보하겠다고 밝혔는데(그림 3), 이는 천보가 만드는 전해액 원재료의 경쟁력이 높아지고 있음을 입증한다. 게다가 미국 IRA의 중국산 소재 배제 움직임에 북미 시장을 장악하려는 전해액/2차전지 업체들의 천보 제품에 대한 관심이 더 높아지고 있다.

이제 천보는 증설의 결과물을 맛볼 타이밍이 되었다.

• 천보가 투자한 P 전해질 신공장이 풀가동 될 경우 생산량은 50% 늘어난다. 
• 내년 1분기 완공될 F전해질도 매우 큰 매출이 가능할 것으로 보인다.
• 감각삼각이 문제다. 공장 증설이 완료되면 그 공장 건설 비용을 제품 단가에 포함시키게 된다. 그러면 매출이 증가해도 순익은 늘지 않는다. 그 시간이 얼마나 지속될 수 있을 지 그것을 알기 어렵다. 국내 3사에 다 공급을 하고 해외 시장이 순차적으로 열려서 매출이 꾸준히 증가한다 해도 그 돈을 다 회수하기 까지 3년의 시간이 걸린다. 사실상 순익은 3년 후에 높게 책정될 것이다. 그러나 그때가 되면 또 증설의 이슈가 발생할 수 있어 화학 업계에 대한 PER 산정 방식에 대해 심사숙고 해야 한다.
• 배당을 실시하는 기업이다. 배당을 한다는 것은 PER산정 방식이 아무리 불리해도 주주가치를 지켜준다는 의미다. 천보는 하락의 시절이 찾아와도 그 이상의 레벨업이 가능한 기업으로 여겨진다.

 

 

천보의 미래

천보는 양떼기 장사의 증설을 선택했다.

물론 디스플레이 등의 여러 사업이 있지만, 2차전지에 대해서는 전해질이라는 대량 생산 시스템을 선택했다.

2차전지 시장이 크게 되면, 지금보다 캐파가 더 필요할 것이다.

그런데, 천보는 그 투자에 대한 의지가 있다.

앞으로 한발 한발 서서히 나아갈 것으로 예상된다. 주가는 급하게 오를 가능성은 좀 낮다.